Джоэл Джон и Шлок Кемани

Последнюю неделю я провел на вершине горы в Керале, на юге Индии. Странно находиться здесь, спасаясь от тарифной стратегии Трампа, поскольку Керале всегда удавалось искусно соединять глобальное и локальное. Тысячи лет назад отсюда экспортировали перец по всему миру. По словам Уильяма Дэримпла, перец, выращенный здесь, был найден в мумии египетского фараона тысячи лет назад. Но какое отношение это имеет к сегодняшней статье?

Фактически это демонстрирует, как сети работают в контексте торговли. Тысячу лет назад здешний порт обеспечивал транспортировку золота и специй, став точкой сбора потоков капитала. Похожие истории разворачиваются в Лондоне, Нью-Йорке, Калькутте, Гонконге и многих других торговых центрах, но некоторые из них лучше других и глубоко интегрированы в глобальную торговую сеть.

Похожая картина наблюдается в сфере криптовалютного венчурного капитала, где распределение подчиняется экстремальному степенному закону. Но поскольку мы всегда гонимся за новейшими тенденциями в отрасли, законы, лежащие в их основе, не были изучены глубоко. За последние несколько недель мы создали внутренний инструмент, который отслеживает сеть всех венчурных инвестиций в криптовалюту. Но почему мы это делаем?

Причина проста. Если вы как основатель компании знаете, какие венчурные капиталисты чаще всего соинвестируют, это может сэкономить вам время и оптимизировать стратегию привлечения средств. Каждая транзакция — это «отпечаток пальца», и как только мы визуализируем эту информацию на графике, мы можем интерпретировать стоящую за ней историю.

Другими словами, мы можем отследить ключевые узлы, стоящие за большей частью деятельности по сбору средств в криптопространстве, точно так же, как мы находим порты в современных торговых сетях, что ничем не отличается от того, что делали торговцы тысячу лет назад.

Мы посчитали, что это будет интересный эксперимент по двум причинам.

1. Мы поддерживаем сеть венчурного капитала, которая немного похожа на «Бойцовский клуб». Сеть венчурного капитала охватывает около 80 фондов. За последний год около 240 фондов криптовалютного венчурного капитала выделили более 500 000 долларов США на начальную стадию финансирования. Это означает, что мы имеем прямой доступ к трети этих фондов, и почти две трети из них читают наши статьи. Это произвело большее впечатление, чем я ожидал, но это правда.

Тем не менее, зачастую бывает сложно отследить, куда на самом деле перемещаются деньги. Рассылка обновлений об учредителях в каждый фонд будет просто шумом. Появились инструменты отслеживания, которые являются своего рода инструментами скрининга и позволяют нам понять, какие фонды инвестировали, в какие области и с какими учреждениями.

2. Для основателей понимание того, как распределяются средства, — это только первый шаг. Еще более ценно понимать, как работают эти фонды и с кем они обычно совместно инвестируют. Чтобы выяснить это, мы рассчитали историческую вероятность того, что проект получит финансирование из фонда, а затем получит финансирование из следующего раунда, хотя на более поздних этапах (например, в серии B) картина становится немного размытой, поскольку компании часто выпускают токены, а не традиционное акционерное финансирование.

Первый шаг — помочь основателям определить, какие инвесторы активны в сфере криптовалютного венчурного капитала. Следующий шаг — понять, какие источники финансирования на самом деле работают лучше. Получив эти данные, мы сможем изучить, какие совместные инвестиции в фонды дают наилучшие результаты. Конечно, это не загадочная тема. Никому не гарантирован раунд А только потому, что кто-то выписал чек, точно так же, как никому не гарантирован брак после первого свидания. Но будь то свидания или привлечение венчурного капитала, всегда полезно знать, на что вы идете.

Эффект агрегации VC

Эффект агрегации VC

Мы применяем базовую логику для определения тех фондов, которые инвестируют больше всего в последующие раунды портфеля. Если в портфеле фонда есть несколько компаний, которые успешно привлекают финансирование после посевных раундов, скорее всего, он действует правильно. Стоимость инвестиций венчурной компании будет расти по мере того, как компания, в которую она инвестирует, привлечет средства по более высокой оценке в следующем раунде, поэтому последующие раунды инвестиций являются надежным индикатором эффективности.

Мы отобрали 20 лучших фондов в портфеле с наибольшим количеством последующих раундов инвестиций, а затем подсчитали общее количество компаний, в которые они инвестировали на посевной стадии. Используя эти данные, вы можете эффективно рассчитать процентную вероятность того, что основатель получит последующие раунды инвестиций. Если фонд направляет 100 писем о намерениях начального раунда и 30 из этих компаний получают последующие раунды финансирования в течение двух лет, то наша расчетная вероятность выхода составляет 30%.

Здесь важно отметить, что мы установили строгий двухлетний период проверки. Зачастую стартапы вообще не могут собрать деньги или ждут два года, прежде чем собрать деньги.

Показатели выпуска для портфелей известных венчурных фондов

Даже среди 20 крупнейших фондов распределение по степенному закону весьма очевидно. Например, получение инвестиций от A16z означает, что у вас есть один шанс из трех получить новый раунд финансирования в течение двух лет, а это значит, что из каждых трех стартапов, в которые инвестирует A16z, один сможет войти в раунд финансирования A. Процент выпускников A16z весьма впечатляет, учитывая, что на другом конце сети процент выпускников составляет всего один к шестнадцати.

Для венчурных фондов, занимающих в этом списке близкое к 20-му место, вероятность того, что проинвестированные ими компании получат последующие раунды финансирования, составляет всего 7%. Эти числа кажутся похожими, но на самом деле вероятность в одну треть подобна бросанию игральной кости с числом меньше трех, в то время как вероятность в одну четырнадцатую примерно эквивалентна вероятности рождения близнецов, что является совершенно разными результатами.

Шутки в сторону, это говорит об эффекте кластеризации среди криптовалютных венчурных фондов. Некоторые венчурные фонды способны планировать последующие раунды финансирования компаний в своем портфеле, поскольку у них также есть фонды роста. Поэтому они будут инвестировать в посевной раунд и раунд серии А одной и той же компании. Когда венчурный фонд удваивает ставку на одну и ту же компанию и увеличивает свою долю, это часто посылает положительный сигнал инвесторам, присоединяющимся к последующим раундам. Другими словами, наличие внутреннего фонда роста у венчурной компании оказывает существенное влияние на вероятность успеха компании в ближайшие несколько лет.

В долгосрочной перспективе венчурные фонды в криптопространстве могут постепенно трансформироваться в частные инвестиции в проекты со значительным доходом.

У нас есть теоретическое предположение об этой трансформации. Но как насчет фактических данных? Чтобы изучить этот вопрос, мы рассмотрели количество стартапов в популяции инвесторов, которые получили последующие раунды финансирования, а затем рассчитали долю компаний, в которых тот же венчурный фонд снова участвовал в последующих раундах.

То есть, если компания получает инвестиции в рамках посевного раунда от A16z, какова вероятность того, что A16z снова инвестирует в свой раунд серии A?

Вероятность того, что венчурная фирма сделает дополнительные инвестиции в последующие раунды финансирования портфельной компании

Закономерность быстро выявилась. Крупные фонды, под управлением которых находится более 1 млрд долларов, как правило, чаще осуществляют последующие раунды дополнительных инвестиций. Например, среди всех стартапов в портфеле A16z, получивших последующие раунды финансирования, 44% получили дополнительные инвестиции от A16z. Вероятность для Blockchain Capital, DCG и Polychain составляет около 1/4.

Другими словами, инвесторы, которых вы выбираете на начальном или предпосевном этапе, гораздо важнее, чем вы думаете, поскольку эти инвесторы, как правило, поддерживают компании, в которые они инвестировали уже несколько раз.

Совместные инвестиции

Эти закономерности были получены постфактум. Мы не утверждаем, что компании, не получающие финансирования от ведущих венчурных капиталистов, обречены на провал. Целью любой экономической деятельности является либо достижение роста, либо получение прибыли, и если одна из этих целей будет достигнута, стоимость компании со временем возрастет. Но знание этих вещей поможет увеличить ваши шансы на успех. Если вы не можете получить финансирование от этих 20 ведущих учреждений, один из способов увеличить свои шансы на успех — это подключиться к их инвестиционным сетям, иными словами, наладить связи с этими центрами капитала.

На следующем рисунке показана инвестиционная сеть всех венчурных капиталов в сфере криптовалют за последнее десятилетие. В деле задействовано 1000 инвесторов, между которыми насчитывается около 22 000 связей. Если один инвестор инвестировал совместно с другим инвестором, образуется связь.

Эта диаграмма может показаться сложной, однако она включает в себя фонды, которые прекратили свою деятельность, не вернули средства или больше не осуществляют инвестиции.

Инвестиционная сеть всех венчурных инвесторов в криптовалюту за последнее десятилетие

Рисунок ниже дает нам более четкое представление о тенденции развития рынка. Если вы основатель, желающий привлечь инвестиции серии А, существует около 50 фондов, которые инвестировали в раунды размером более 2 миллионов долларов. Сеть инвесторов, участвующих в этих раундах, состоит примерно из 112 фондов, которые становятся все более концентрированными и отдают предпочтение партнерам по соинвестированию.

От посевного этапа до серии А — группы инвесторов, у которых вы можете искать финансирование

Со временем у фонда выработалась привычка к совместному инвестированию. То есть, когда фонд инвестирует в организацию, он часто привлекает к себе другой фонд либо из-за дополнительных навыков другой стороны (например, технических знаний или способности облегчить выход на рынок), либо на основе партнерства. Чтобы изучить, как работают эти отношения, в прошлом году мы начали изучать модели совместного инвестирования между фондами.

Например, в прошлом году:

Например, в прошлом году:

Крупные фонды становятся все более избирательными в выборе соинвесторов.

Другими словами, мы вступаем в фазу, когда меньшее количество фондов делает более крупные ставки, с меньшим количеством соинвесторов, и эти соинвесторы, как правило, являются известными учреждениями с давней репутацией в отрасли.

Отношения среди наиболее активных венчурных капиталистов

Другой способ взглянуть на данные — проанализировать поведение наиболее активных инвестиционных фондов. Приведенная выше матрица анализирует фонды с наибольшим количеством инвестиций с 2020 года и то, как они соотносятся друг с другом. Вы заметите, что совместных инвестиций между акселераторами (такими как Y Combinator или Outlier Ventures) и биржами (такими как Coinbase Ventures) очень мало.

С другой стороны, вы также поймете, что биржи обычно имеют свои собственные инвестиционные предпочтения. Например, у OKX Ventures высокий процент совместных инвестиций с Animoca Brands. Coinbase Ventures сотрудничает с Polychain более чем в 30 инвестиционных проектах и ​​еще в 24 проектах — с Pantera.

Мы обнаружили три явления:

Итак, если венчурные фонды набирают обороты, откуда придет следующая волна маржинального капитала? Я заметил интересную закономерность: корпоративный капитал имеет свой собственный кластер. Например, Goldman Sachs за свою историю дважды инвестировал совместно с PayPal Ventures и Kraken. Coinbase Ventures осуществляет 37 совместных инвестиций с Polychain, 32 — с Pantera и 24 — с Electric Capital.

В отличие от венчурного капитала, корпоративный капитал обычно нацелен на компании, находящиеся на стадии роста и имеющие четкое соответствие продукта рынку (PMF). Поэтому еще предстоит увидеть, как поведет себя этот пул капитала в период, когда венчурное финансирование на ранних стадиях имеет тенденцию к снижению.

Развивающаяся сеть

В отличие от венчурного капитала, корпоративный капитал обычно нацелен на компании, находящиеся на стадии роста и имеющие четкое соответствие продукта рынку (PMF). Поэтому еще предстоит увидеть, как поведет себя этот пул капитала в период, когда венчурное финансирование на ранних стадиях имеет тенденцию к снижению.

Развивающаяся сеть

Источник: Площадь и Башня

Прочитав несколько лет назад книгу Ниала Фергюсона «Квадрат и башня», я захотел изучить сети взаимоотношений в криптопространстве. В этой книге раскрывается связь между распространением идей, продуктов и даже болезней и Интернетом. Только когда несколько недель назад мы создали панель управления финансированием, я понял, что можно визуализировать сеть связей между источниками капитала в криптовалютном пространстве.

Я думаю, что такой набор данных и характер экономического взаимодействия между этими субъектами могут быть полезны при проектировании слияний и поглощений, а также символических приобретений у частных субъектов, и оба эти варианта мы изучаем внутри компании. Их также можно использовать для развития бизнеса и партнерских инициатив. Мы все еще пытаемся понять, как сделать этот набор данных доступным для конкретных компаний.

Возвращаясь к теме этой статьи, может ли инвестиционная сеть действительно помочь фонду превзойти рынок?

Ответ немного сложен.

Способность фонда подобрать правильную команду и предоставить крупный капитал будет важнее его связей с другими фондами. Однако важны отношения между генеральным партнером (ГП) и отдельными соинвесторами. Венчурные капиталисты не делятся сделками, основанными на бренде фонда, они делятся ими с людьми. Когда партнер переходит в другой фонд, связь переносится в новый фонд.

У меня была догадка по этому поводу, но ранее у меня было мало возможностей ее проверить. К счастью, в 2024 году была опубликована статья, в которой рассматривалась эффективность работы 100 крупнейших венчурных компаний с течением времени. Фактически они рассмотрели 38 000 инвестиционных раундов в общей сложности в 11 084 компаниях, даже с учетом сезонности на рынке. Суть их аргументации сводится к нескольким фактам:

Как я уже говорил, в конечном итоге совместное инвестирование происходит не на уровне фонда, а на уровне партнеров. В своей карьере я видел, как люди переходили из одного учреждения в другое, часто с целью работать с одним и тем же человеком, независимо от того, к какому фонду они присоединялись. В эпоху, когда искусственный интеллект заменяет человеческие рабочие места, важно понимать, что человеческие связи по-прежнему являются основой венчурного инвестирования на ранних стадиях.