Основные выводы:

1. Законодательство принимается долго.

В Южной Корее предложено пять отдельных законопроектов, связанных со стейблкоинами на основе воны. Депутаты Мин Бёндок, Ан До Чхоль, Ким Хён Чжон и Ли Ган Иль от правящей Демократической партии Кореи внесли свои предложения. Депутат Ким Ын Хе от оппозиционной Партии народной власти также внесла свой законопроект. Хотя общие положения всех пяти законопроектов схожи, они различаются в деталях, таких как квалификация эмитентов, возможность выплаты процентов и требования к обеспечению.

Помимо законопроекта, разработанного законодателями, Комиссия по финансовым услугам Южной Кореи (FSC), правительственное агентство, также готовится к запуску второго этапа регулирования цифровых активов, который будет включать регулирование стейблкоинов. Поскольку FSC в конечном итоге получит полномочия по надзору за стейблкоинами, привязанными к корейской воне, отрасль внимательно следит за предстоящим проектом этого регулирования.

В отличие от США, в Южной Корее компании практически не могут вести бизнес без устоявшейся правовой базы для финансовых продуктов. Поэтому наиболее важным вопросом для компаний является дата принятия закона о стейблкоинах на основе корейской воны.

Согласно отчёту о законодательной деятельности 21-го созыва Национальной ассамблеи Южной Кореи, среднее время принятия правительственных предложений составляет 435,2 дня, в то время как среднее время обработки предложений законодателей — 657,1 дня. Законопроект о стейблкоинах, который Комиссия по финансовым услугам планирует внести в октябре 2025 года, относится к категории правительственных предложений. Даже на данном этапе фактическая реализация закона о стейблкоинах корейской воны, вероятно, состоится не ранее начала 2027 года. Это означает, что до этого времени корейские компании и даже иностранные блокчейн-проекты практически не смогут реализовать конкретные бизнес-планы.

2. Благоприятно для частных блокчейнов

С самого начала мы выступали за то, что для полноценного развития корейской блокчейн-индустрии необходим выпуск стейблкоина на основе корейской воны на публичном блокчейне, таком как Ethereum или Solana. Однако в настоящее время эта идея кажется недостижимой.

Ожидается, что надзор за стейблкоином корейской воны будут осуществлять два государственных учреждения: Комиссия по финансовым услугам и Банк Кореи. Позиция Банка Кореи ясна: стейблкоин на основе воны необходим, но нет причин торопиться. Банк предпочитает начать с частного блокчейна и постепенно расширять его. Недавно назначенный председатель Комиссии по финансовым услугам даже предложил Южной Корее создать собственный блокчейн и выпустить стейблкоин на его основе.

Их позиция не лишена оснований. В отличие от стейблкоинов, основанных на долларе США, стейблкоины, основанные на корейских вонах, сталкиваются с высокими барьерами для входа из-за валютного регулирования и риска оттока капитала. С точки зрения управления национальной экономикой, выпуск стейблкоинов, основанных на корейских вонах, непосредственно в публичном блокчейне действительно сложно контролировать.

Южная Корея — одна из немногих стран мира, которая не использует Visa и Mastercard для внутренних платежей, предпочитая использовать собственную платёжную систему. Страна всё ещё не оправилась от последствий валютного кризиса 1997 года. Поэтому регуляторы предпочитают поддерживать предсказуемую экономическую среду. Поэтому весьма вероятно, что стейблкоин на основе корейской воны будет сначала запущен на закрытом блокчейне, а не на публичном.

Хотя это направление разочаровывает тех, кто поддерживает развитие экосистемы блокчейнов в Южной Корее, оно также открывает возможности для отечественных системных интеграторов и глобальных фондов блокчейнов.

Ожидается, что южнокорейские компании по системной интеграции реализуют проекты по разработке блокчейнов, адаптированные для выпуска стейблкоинов, в том числе и в Южной Корее. Ярким примером является LG CNS, дочерняя компания LG Group, предоставляющая ИТ-услуги, которая создала блокчейн-инфраструктуру для пилотного проекта цифровой валюты Центрального банка Кореи.

Публичные блокчейн-проекты по-прежнему могут оказывать техническую поддержку частным сетям, занимающимся выпуском и распределением стейблкоинов корейской воны. Avalanche Subnet и Arbitrum Orbit — яркие примеры. Любая команда с опытом создания и эксплуатации крупномасштабных публичных блокчейнов должна легко адаптировать такие решения для Южной Кореи.

Публичные блокчейн-проекты по-прежнему могут оказывать техническую поддержку частным сетям, занимающимся выпуском и распределением стейблкоинов корейской воны. Avalanche Subnet и Arbitrum Orbit — яркие примеры. Любая команда с опытом создания и эксплуатации крупномасштабных публичных блокчейнов должна легко адаптировать такие решения для Южной Кореи.

Полезность стейблкоина обусловлена ​​прежде всего его существованием в публичной сети. Чтобы стейблкоин на основе корейской воны был конкурентоспособным, он должен либо изначально быть создан на основе публичного блокчейна, либо, если этому препятствуют политические ограничения, со временем выйти на публичный блокчейн.

Если эмиссия будет ограничена частными сетями, то единственной возможностью для успеха корейского блокчейна является создание частной сети, управляемой государством, и подключение всех финансовых услуг, стейблкоинов, токенизированных активов, баллов платформы и других продуктов к сети.

Хотя эта модель останется конфиденциальной с технической точки зрения, она будет имитировать пользовательский опыт публичного блокчейна для граждан Южной Кореи и внутреннего рынка. Благодаря единому кошельку и стейблкоину в корейской воне пользователи смогут интегрировать денежные переводы, платежи, торговлю акциями и криптовалютами на одной платформе. Похоже, это единственный подход, способный одновременно удовлетворить потребности правительства, блокчейн-индустрии и пользователей.

Будет ли разрешен выпуск стейблкоина корейской воны на публичном блокчейне? Остаётся только ждать и наблюдать. Но худший сценарий очевиден: в Южной Корее возникнет несколько частных сетей, что раздробит финансовую систему.

3. Компании заняли выжидательную позицию

Южнокорейские СМИ пестрят заголовками о компаниях, подающих заявку на регистрацию товарного знака для стейблкоина, деноминированного в вонах, или о компаниях, рассматривающих возможность запуска бизнеса, связанного со стейблкоинами. Однако со стороны всё выглядит совершенно иначе. В Южной Корее корпоративное отношение к стейблкоину, деноминированному в вонах, разделилось на два лагеря.

Первый лагерь — это проактивная группа. Как правило, чем меньше компания, тем с большим энтузиазмом она относится к выходу на рынок стейблкоинов корейской воны. Это обусловлено рядом факторов: небольшие компании сталкиваются с меньшими регуляторными рисками, чем крупные чеболи, а учитывая ажиотаж вокруг этой темы, выход на рынок стейблкоинов может также принести значительную пользу в плане связей с общественностью.

Но вот в чём проблема: стейблкоины — это бизнес, зависящий от масштаба. С точки зрения эмиссии, успех требует расширения предложения для достижения высокой ликвидности и создания сетевых эффектов. С точки зрения обращения, привлечение большого числа пользователей и продавцов критически важно для создания реальной полезности. Малый бизнес может выйти на рынок, но сталкивается с проблемами масштабируемости. Их наилучшие возможности связаны не с основными этапами эмиссии или обращения в цепочке создания стоимости, а с сопутствующими сферами обслуживания.

Второй лагерь — осторожный. Крупные компании, как правило, остаются в стороне, занимая крайне осторожную позицию. Эта осторожность обусловлена, главным образом, двумя причинами: во-первых, правовой неопределенностью. Как уже упоминалось, законодательный процесс регулирования стейблкоинов на корейской воне, как ожидается, займет от полутора до трех лет. На корейском рынке крупные компании практически не могут запускать сервисы стейблкоинов до формирования нормативно-правовой базы.

Вторая причина — коммерческая целесообразность. В отличие от стейблкоинов, деноминированных в долларах, которые обслуживают огромный глобальный рынок, стейблкоины, деноминированные в корейских вонах, изначально являются внутренними. Для крупных корпораций, уже успешно предоставляющих финансовые услуги внутри страны, ощутимые преимущества перехода на блокчейн и стейблкоины могут оказаться недостаточно убедительными.

4. Рынок краткосрочных облигаций Южной Кореи невелик: возможен ли выпуск обеспеченной стейблкоина?

Tether, эмитент USDT, владеет казначейскими векселями США и соглашениями РЕПО на сумму 130 млрд долларов. Circle, эмитент USDC, владеет фондами денежного рынка на сумму 63 млрд долларов. Южная Корея, напротив, не выпускает государственные облигации со сроком погашения менее одного года. Правительство периодически выпускает казначейские векселя для удовлетворения временных потребностей в финансировании, но общая сумма выпуска составляет всего около 7 млрд долларов.

Это означает, что рынок краткосрочных облигаций, которые могли бы служить обеспечением для стейблкоина воны, слишком мал, что создаёт фундаментальное препятствие для выпуска. Корейский институт рынка капитала недавно предложил выпускать краткосрочные государственные облигации специально для стейблкоинов, но Банк Кореи немедленно отверг эту идею, предостерегая от неё и предлагая использовать в качестве альтернативы валютные стейблкоины.

Эти облигации, выпускаемые центральными банками для абсорбции рыночной ликвидности, обычно имеют срок погашения менее трёх лет, а некоторые — всего три месяца. Их общий объём сопоставим, что делает их потенциальной альтернативой. Однако рынок остаётся небольшим.

Помимо масштаба, и государственные облигации, и стейблкоины сталкиваются с ещё одним недостатком, поскольку являются непривлекательным залоговым обеспечением: доходностью. Средняя доходность краткосрочных облигаций США составляет около 4%, в то время как доходность южнокорейских государственных облигаций и стейблкоинов — чуть более 2%. Для эмитентов такая низкая доходность значительно снижает стимул к использованию стейблкоина на основе корейской воны, особенно учитывая, что масштаб эмиссии и без того значительно меньше, чем у стейблкоина на основе доллара США.

5. Другие заблуждения о стейблкоине корейской воны

Что касается стейблкоина корейской воны, на корейском рынке также существуют некоторые недоразумения, которые необходимо исправить.

5. Другие заблуждения о стейблкоине корейской воны

Что касается стейблкоина корейской воны, на корейском рынке также существуют некоторые недоразумения, которые необходимо исправить.

Во-первых, риски выпуска стейблкоинов в публичных сетях были преувеличены. Даже если стейблкоин на основе корейской воны будет выпущен в публичном блокчейне, правила и положения, установленные эмитентом, всё равно могут напрямую контролироваться через смарт-контракты. Например, транзакции могут быть ограничены корейскими пользователями, прошедшими верификацию настоящего имени. Securitize продемонстрировала осуществимость этой модели на примере токенизированных ценных бумаг, таких как BUIDL, которые полностью соответствуют нормативным требованиям благодаря логике смарт-контрактов. Это означает, что стейблкоин на основе корейской воны может циркулировать в публичной сети, позволяя регуляторам полностью контролировать потоки средств и защищать от непредвиденных обстоятельств.

Второе заблуждение заключается в том, что Южная Корея, будучи страной с высокоразвитым финансовым рынком, увидит лишь минимальное улучшение пользовательского опыта от внедрения стейблкоина на основе воны. Это мнение верно лишь наполовину. Действительно, финтех-инфраструктура Южной Кореи хорошо развита, и пользователи уже имеют лёгкий доступ к широкому спектру финансовых услуг через разнообразную платформу. С этой точки зрения, хотя стейблкоин на основе блокчейна не принесёт существенного улучшения в плане удобства, он обеспечит несколько ключевых преимуществ:

Кроссплатформенная совместимость: Сегодня финансовые услуги не только раздроблены по таким платформам, как Naver, Kakao, Toss и Upbit, но и по таким функциям, как денежные переводы, торговля акциями, торговля криптовалютами и платежи. Блокчейн и стейблкоины могут объединить эти разрозненные ресурсы, предоставляя пользователям высокоинтегрированный интерфейс.

Микроплатежи: В современной финансовой системе высокие комиссии за транзакции затрудняют проведение небольших транзакций. Технология блокчейн и стейблкоинов предлагает решение. Представьте, что вы платите только за минуты, которые фактически смотрите на стриминговой платформе, или получаете доход, пропорциональный количеству просмотренной рекламы. Экономика микроплатежей будет процветать.

Снижение комиссий: это может не понравиться эмитентам карт и платёжным сетям, но в идеальной платёжной системе на основе стейблкоинов в этом не было бы необходимости. Это позволило бы снизить комиссии на 1–2% за транзакцию. Для компаний, занимающихся высокочастотной торговлей, это означало бы значительное увеличение прибыли, значительная часть которой передавалась бы потребителям в виде новых преимуществ.

6. Суть проблемы: игра чистого притока и оттока

Дискуссия вокруг стейблкоина корейской воны в конечном итоге сводится к игре чистого притока и чистого оттока. Мы живём в эпоху крайне фрагментированных финансовых систем, когда банковские системы, платёжные сети и системы расчётов по ценным бумагам на разных континентах, в разных странах и даже в пределах одной страны испытывают разобщённость.

Блокчейн обладает потенциалом объединить всё это в единую систему. Стейблкоины и RWA в настоящее время являются актуальными темами в США, что обусловлено стремлением заменить устаревшие финансовые системы блокчейном. В рамках более широкой тенденции развития финансовых технологий блокчейн стал одним из основных трендов.

Если блокчейн сможет интегрировать несколько финансовых систем, это повысит доступность. Южнокорейские пользователи смогут оплачивать услуги в Нигерии вонами, вьетнамцы — покупать корейский контент за вьетнамские донги, а американцы — тратить баллы Lotte Points. С блокчейном в качестве основы возможно всё.

Эта возросшая доступность ставит вопрос, который должны рассмотреть правительства и компании по всему миру: приведёт ли запуск стейблкоина, основанного на корейской воне, к увеличению притока капитала в страну и её платформы или к усилению оттока капитала? Для Соединённых Штатов ответ очевиден. Доминирование доллара означает увеличение притока капитала, что обуславливает сильную поддержку стейблкоина, деноминированного в долларе. Но для Южной Кореи компромисс более сложный. Компаниям также следует задуматься о том, принесёт ли открытие их продукции мировому рынку больше выгод, чем рисков, или же выгоды перевесят издержки.

С этой точки зрения можно начать судить о том, приносит ли бизнес стейблкоинов корейской воны пользу или вред.

7. Путь принятия сверху вниз

Южная Корея — финансовый гигант. В странах с нестабильными валютами существует естественный рост популярности стейблкоинов. Однако в Южной Корее у пользователей мало причин переходить на стейблкоины, основанные на вонах.

Если правительства или компании действительно хотят внедрить стейблкоины, им придется встроить их в свои внутренние системы таким образом, чтобы пользователям даже не нужно было знать о существовании стейблкоина, чтобы воспользоваться новыми функциями, которые он обеспечивает.

Например, международные денежные переводы могут стать более удобными. Кроссплатформенные платежи могут стать более плавными. Баллы платформы можно будет использовать проще. Могут появиться модели подписки, основанные на микроплатежах. Всё это можно будет реализовать с помощью стейблкоинов и бэкэнд-технологии блокчейна.

Если биржи заменят вон на вон-стейблкоин, пользователи начнут использовать его. Если финтех-гиганты, такие как Naver, Kakao или Toss, внедрят опцию вон-стейблкоин и предложат поощрения, пользователи начнут использовать её. Если стриминговые платформы запустят систему микроплатежей на основе вона-стейблкоина, пользователи начнут использовать её.

8. Каковы перспективы стейблкоина корейской воны?

После нескольких месяцев общения с государственными учреждениями, финансовыми институтами и компаниями я не встретил ни одного участника с чётким пониманием цели или конкретным планом создания стейблкоина на основе корейской воны. Честно говоря, это связано с тем, что даже если вона станет более доступной благодаря технологии блокчейн, её ценность остаётся неясной.

8. Каковы перспективы стейблкоина корейской воны?

После месяцев общения с государственными учреждениями, финансовыми институтами и компаниями я не встретил ни одного участника с чётким пониманием цели или конкретным планом создания стейблкоина на основе корейской воны. Честно говоря, это связано с тем, что даже если вона станет более доступной благодаря технологии блокчейн, её ценность остаётся неясной.

Однако я считаю, что Южная Корея должна двигаться вперёд. В Соединённых Штатах правительство, Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) и Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) всецело привержены технологии блокчейн. Банковские системы, платёжные системы и инфраструктура ценных бумаг постепенно заменяются блокчейном. Эта тенденция означает, что переход мира от устаревших бэкэнд-систем к блокчейну — лишь вопрос времени.

Запуск стейблкоина на основе корейской воны уже давно назрел. Но если, как показывают текущие обсуждения, Южная Корея подождет до 2027 года с запуском на базе частного блокчейна, она значительно отстанет от мировых темпов развития. Главный вопрос в этой ожесточенной гонке стейблкоинов заключается в том, сможет ли Южная Корея всё ещё проложить осмысленный курс.